R. Christopher Whalen
¿Cuáles son nuestras principales preocupaciones en 2019? Primero viene la liquidez. Durante las últimas semanas, la renta variable de los EE. UU. Ha caído a medida que la gran recuperación se acelera. Las mismas presiones que están causando que el Comité Federal de Mercado Abierto considere detenerse en las alzas de tasas en 2019 están obligando a que las acciones bajen.
No importa el desfile de razones sin sentido para el reinicio del mercado de valores. – Comercio, China o incluso una débil economía estadounidense. – el factor clave que impulsa a los mercados a la baja es el ajuste radical del crédito por parte del FOMC. Incluso sin una sola subida de tasas en 2019, la restricción causada por el escurrimiento de la cartera de bonos de la Reserva Federal continuará eliminando la liquidez del sistema financiero. Y bajar la tasa objetivo para los fondos de la Reserva Federal realmente no ayudará si los mercados se cierran.
Así como la expansión cuantitativa expandió la base de liquidez de los EE. El ajuste cuantitativo o “QT” representa una disminución estructural de la liquidez. Como los contratos de balance de la Fed, hay una disminución de la liquidez dólar por dólar porque el Tesoro tiene un déficit. Un depósito bancario se convierte en un recibo del Tesoro en el balance nacional, ilustrando por qué la Fed y el Tesoro son dos caras de la misma agencia. Pero el punto clave es que QT está comenzando a afectar los mercados y los diferenciales de crédito.
La destrucción de billones de dólares en la valoración del mercado de renta variable está generando un nivel de pánico en los mercados estadounidenses que no se ha visto desde 2016, Cuando los temores de China causaron que los mercados de capitales se apoderaran. Podemos volver a reproducir ese escenario de nuevo. Con los diferenciales de alto rendimiento dirigidos a la zona de peligro de 500 pb sobre los rendimientos del Tesoro, Eso te dice que el mensaje de política que viene de Washington está fuera de tono. Pero también significa que el mercado de la deuda subprime, incluidos los préstamos apalancados y las CLO, se está frenando. Ese sonido que escuchas es que Wall Street se atraganta con conductos llenos de préstamos que no se pueden vender.
La primera ley de Feldkamp establece que cuando los diferenciales se amplían demasiado, los mercados de deuda dejan de funcionar y los mercados de renta variable pierden valor. Hablamos de esto en “Estabilidad financiera: El fraude, la confianza y la riqueza de las naciones”. Cuando la combinación de políticas y personalidades es tóxica, la propagación se extiende, Los mercados de deuda se congelan y la riqueza medida por los mercados de acciones cae. Lamentablemente, solo hay un puñado de personas en la calle que entienden la broma. La mayoría está cautiva de una narrativa donde las tensiones comerciales son responsables de la debilidad del mercado.
Siguiente en la cadena de cuentas de preocupación es Europa. El Banco Central Europeo acaba de anunciar el final de su versión de “flexibilización cuantitativa” o QE, pero a diferencia de EE. UU., El BCE pretende reinvertir su cartera de bonos por tiempo indefinido. No habrá un “ajuste cuantitativo” en Europa al permitir que la cartera se salga como en el caso de la Reserva Federal de los Estados Unidos. Informamos esto a los lectores después de nuestro viaje a París en marzo pasado. La semana pasada, el gobernador del BCE, Mario Draghi, confirmó nuestra creencia de que los bancos de la UE no pueden soportar un aumento significativo en las tasas.
La lista de bancos en Europa que son efectivamente insolventes es larga y creciente, en parte porque el sistema bancario de la UE no es particularmente rentable. Nuevamente, como señalamos en comentarios anteriores, los bancos fuertes son bancos rentables. Las ganancias le permiten acumular capital y depósitos, y financiar pérdidas crediticias. Para los bancos de Europa y particularmente para las naciones como Italia, con demasiada frecuencia hay poca o ninguna rentabilidad real. Esto lleva a los bancos a ocultar las pérdidas de crédito y los problemas de calidad de los activos.
Nos divertimos al leer que Qatar está considerando aumentar su participación en Deutsche Bank, Como informó el periódico Handelsblatt el domingo. Esto nos trae recuerdos de hace una década cuando el Banco de Desarrollo de Corea fue promocionado para estar buscando adquirir a LehmanBrothers. Entonces, como ahora, los informes no son particularmente útiles. Lo que DB necesita es ser recapitalizado o adquirido, pero hasta ahora ningún inversionista creíble ha estado dispuesto a poner nuevo capital en este banco con problemas.
Como hemos discutido anteriormente, el hecho de que el conglomerado de aviación chino insolvente HNA esté vendiendo su participación en DB significa que el banco necesita desesperadamente un nuevo accionista. Y tenga en cuenta que HNA no era un comprador en efectivo de acciones de DB, pero en su lugar utiliza apalancamiento para financiar su posición. Presumiblemente los qataris tienen efectivo.
Vemos el fracaso o la reestructuración de DB como una posibilidad muy real en 2019, un evento de impago que obligará a la mayor cuestión de la solvencia bancaria en Europa. Con el banco operando por debajo de un cuarto del valor contable, El stock de DB no es adecuado como inversión. ¿Cuándo aceptarán las autoridades de la UE el hecho de que DB está paralizado y requiere ayuda estatal para estabilizarse? En el evento, el espejismo del poder económico alemán en Europa se evaporará.
La última es China, tanto por el creciente potencial para un cambio violento como porque las audiencias occidentales no están preparadas para esta eventualidad. Observadores occidentales crédulos hablan sobre la perspectiva a largo plazo del Partido Comunista Chino (PCCh), pero, de hecho, esta banda de “perros que corren” para tomar prestada la terminología maoísta no es diferente a los políticos occidentales. La conforman a medida que avanzan. El PCCh no es más capaz de administrar una economía que el presidente Donald Trump.
La diferencia clave en China es montañas de deuda, no hay un apalancamiento real de capital en la economía, y un sistema de pagos que está totalmente enfocado a través del Banco de China. Pero el desarrollo más preocupante en nuestra opinión son los signos crecientes de que el PCCh y el líder supremo, Xi Jinping, se sienten obligados a tomar cada vez más medidas autoritarias para retener el control político.
El ascenso brutal de Xi Jinping al poder exclusivo en China no es más que un despliegue de inseguridad masiva. Comenzando con la eliminación de todos los rivales y terminando con la disolución del liderazgo colectivo. Revelando que Beijing siente la necesidad de encarcelar a más de un millón de uigures musulmanes en campos de trabajo, un mero 10% de los 11 millones de habitantes de Xinjiang también sugiere un temor muy directo a la inestabilidad.
Mao Tse-Tung escribió en WorldMarxistReview en 1961:
“Existe una situación revolucionaria potencial en cualquier país donde el gobierno incumple sistemáticamente su obligación de garantizar un nivel de vida mínimo decente para la gran mayoría de sus ciudadanos. Si también existe incluso el núcleo de un partido revolucionario capaz de suministrar doctrina y organización, solo se necesita un ingrediente: el instrumento para la acción revolucionaria”.
El partido revolucionario es el Islam radical, que se extiende por las fronteras occidentales y meridionales de China. El PCCh bien reconoce los paralelismos con la historia china. Y ha sucedido antes. Así como los nacionalistas chinos y las fuerzas comunistas derrotaron a los japoneses en la Segunda Guerra Mundial después de décadas de brutal ocupación de China por parte de los gobernantes fascistas de Tokio, el PCCh está ahora en la posición del opresor y los “terroristas” islamistas son los libertadores. Ningún miembro del PCCh que entienda la historia de China podría dejar de ser impresionado por este paralelo.
Viendo la liquidación del Grupo HNA, un proceso que ahora aprendemos de Reuters está siendo administrado por el Banco de Desarrollo de China, empiezas a apreciar cuán frágil es el control de la economía de Beijing. CDB, por supuesto, es el mayor acreedor de HNA y, a su vez, es un apéndice del Banco de China.
Cuando Wang Jian, el co-presidente y co-fundador de HNA Group, “accidentalmente” se cayó de un muro en Provenza, Francia, estaba dispuesto a crear un esquema tan gigantesco y absurdo que tan amenazado que amenazaba al PCCh. El PCCh está feliz de tolerar o incluso fomentar la creación de riqueza, pero solo mientras no se convierta en un problema.
La juerga de compras de 50.000 millones de dólares de HNA fue y sigue siendo un problema para China en 2019, pero solo ilustra un problema mayor de solidez y cohesión económica nacional. Los occidentales pueden necesitar considerar la posibilidad de un cambio político en China, un proceso que históricamente ha venido de la periferia y se ha trasladado al centro de Pekín. Los inversores extranjeros que se han enamorado de la ilusión de estabilidad política en China pueden querer recalibrar el indicador de realidad en 2019.
